Макроэкономический обзор ЕАБР. Апрель 2024
-
Текст обзора
PDF, 4.84 МБ
ОТ ГЛАВНОГО ЭКОНОМИСТА
МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА И РЕГИОН
Экономическая активность в мире с начала года дает повод для осторожного оптимизма. Глобальный совокупный индекс PMI вырос до 52,3 п. в марте, прибавив более 1 п. за 2024 г., но все еще остается ниже среднего уровня за последние 10 лет. Мы ожидаем, что рост мировой экономики по итогам года будет слабее, чем в 2023 г. Значительная его часть будет приходиться на развивающиеся рынки, в то время как экономическая активность в странах с развитой экономикой будет относительно слабой.
Большинство аналитиков пересмотрели прогноз темпов роста ВВП США в 2024 г. в сторону повышения. Еще как минимум в течение ближайшего года США продолжат опережать Европу по темпам увеличения экономики. Это подтверждает расширение деловой активности в начале года: совокупный PMI в США составил 52,1 п. в марте 2024 г., немного снизившись по сравнению с февральским восьмимесячным максимумом в 52,5 п., но все еще оставаясь существенно выше значений конца предыдущего года. Рост формируется потребительскими расходами, поддерживаемыми увеличением кредитования частного сектора. Вместе с тем появляются признаки будущего охлаждения экономики: снизился уровень потребительской и деловой уверенности на фоне высоких процентных ставок, объем промышленного производства в годовом выражении в феврале остался в отрицательной зоне. С большой долей вероятности, мы наблюдаем так называемый soft landing экономики США, который во многом обусловлен сохранением спроса на рабочую силу: несмотря на жесткие монетарные условия, количество новых рабочих мест продолжает расти – хоть и более низкими темпами, чем в 2023 г., но выше ожиданий рынка. Положительная динамика доходов населения и рост расходов на потребление будут поддерживать рост экономики.
В еврозоне деловая активность в феврале – марте продолжила ослабевать, хотя и медленнее, чем в предыдущие месяцы. Совокупный PMI продемонстрировал значимое улучшение, достигнув 50,3 п. в марте. При этом в секторе услуг значение индекса уже в феврале превысило нейтральный уровень в 50 п. впервые с августа 2023 г. и продолжило повышаться в марте до отметки 51,5 п., что вызывает определенный оптимизм. Однако перспективы в промышленности по-прежнему остаются неутешительными: показатель деловой активности в ней снова начал снижаться, опустившись до 46,1 п. в марте. Восстановление экономики еврозоны во многом тормозится ключевыми экономиками региона, в особенности Германией. Здесь рецессия, вероятно, продлится в I квартале 2024 г.: показатель деловой активности остается в отрицательной зоне с июля прошлого года, выпуск промышленной продукции не демонстрирует признаков восстановления, уровень потребительской уверенности также продолжает снижаться. В ключевых экономиках еврозоны можно ожидать восстановления за счет внутреннего спроса. В еврозоне, как и в США, сохраняется высокая потребность в рабочей силе: количество вакансий, хоть и начало снижаться, остается на заметно более высоком уровне, чем до начала пандемии. Как следствие, уровень безработицы опустился до 6,4% – минимального значения с 2000 г. (момента введения евро). Рост доходов постепенно будет конвертироваться в восстановление потребительского спроса и увеличение предложения.
В Китае правительство установило на этот год цель по росту ВВП такую же, как и на 2023 г. – 5%. С одной стороны, текущие показатели указывают на расширение деловой активности: PMI в марте достиг 52,7 п. и остается в положительной зоне четвертый месяц подряд с начала года. Добавляет оптимизма и существенное увеличение экспорта в начале года – показатель достиг максимальных исторических значений в январе – феврале 2024 г., фиксируется заметный рост прибыли корпораций, особенно в частном секторе. Импульс экономике также могут придать планы правительства по увеличению расходов на государственные инвестиции и научные разработки. С другой стороны, сохраняющиеся риски дефляции на фоне некоторого роста безработицы отражают слабость внутреннего спроса. Замедляются темпы кредитования экономики, государственные инвестиции занимают место частных. Накопленные проблемы в строительной отрасли тоже будут затруднять достижение поставленной цели по экономическому росту.
Если риски рецессии в развитых экономиках мира снизились, то угроза сохранения повышенного инфляционного давления пока остается актуальной. Накопленное проинфляционное давление, связанное с дисбалансами на рынке труда и увеличением торговых барьеров, усложняет задачу возврата и удержания инфляции в целевых диапазонах центральных банков развитых стран. Так, в США замедление темпов роста потребительских цен прекратилось в начале текущего года, а в феврале отмечено даже небольшое ускорение инфляции – до 3,2% г/г. Рост базовой инфляции, которая не учитывает товары с высокой волатильностью цен, в феврале составил 3,8% г/г, что заметно выше цели, при этом по сравнению с сентябрем 2023 г. показатель снизился всего на 0,3 п.п. Сложности с дальнейшим снижением темпов роста цен отчасти связаны с исчерпанием дезинфляционного эффекта от сокращения уровня мировых цен на сырье и промышленные товары по сравнению с постпандемийными пиковыми значениями. Импортные цены перестали оказывать значимое влияние на инфляцию в США, которая теперь определяется преимущественно расширением внутреннего спроса (Amiti et al, 2024). Давление на цены будет сохраняться и вследствие продолжающегося повышения номинальных заработных плат, темпы роста которых в годовом выражении с мая 2023 г. устойчиво превышают инфляцию.
В еврозоне инфляция замедлилась до 2,6% г/г в феврале с 2,8% г/г месяцем ранее. При этом возвращение к целевому уровню происходит на фоне существенного снижения цен на ключевые энергоносители, в первую очередь на газ. В Европе, как и в США, снижению инфляции будет препятствовать сохраняющийся рост заработных плат. При этом, в отличие от США, рост заработных плат происходит на фоне заметно более низкой производительности труда, создавая дополнительное инфляционное давление.
В целом дисбалансы на рынках труда в развитых странах можно отнести к факторам долгосрочного влияния на инфляцию. Такие дисбалансы обусловлены как циклическими, так и структурными факторами. Медленный рост количества трудоспособного населения усугубляется изменением предпочтений работников в пользу меньшего количества рабочих часов, возникшим после пандемии коронавируса (IMF, 2023), что приводит к снижению участия населения в рабочей силе (Dornik et al, 2023). Одновременно продолжает расти спрос на труд, особенно в низкопроизводительных секторах, вследствие восстановления структуры потребления после пандемии и более высокого роста спроса на услуги (McKinsey, 2023). Помимо этого, увеличившаяся текучесть кадров обусловила стремление работодателей создавать резерв работников, что еще больше увеличивает нехватку рабочих рук (Dornik et al, 2023). Пока это не создает угроз формирования спирали «рост зарплаты – повышение инфляции», однако будет препятствовать возвращению темпов роста цен к целевым ориентирам в развитых экономиках.
В Китае инфляция вернулась к положительным значениям в годовом выражении впервые с сентября 2023 г., составив 0,7% г/г в феврале. Однако такой рост цен, вероятно, носит временный характер, а дефляционные риски остаются высокими. Цены производителей в годовом выражении снижаются с октября 2022 г., в феврале сокращение составило 2,7% г/г. Цены на продовольствие также снижаются.
В целом мы ожидаем медленного движения инфляции в направлении целевых ориентиров при сохранении давления со стороны рынка труда, а также рисков, связанных с нарушением цепочек поставок, на фоне роста геополитической напряженности и усиления торговых барьеров, о которых мы писали в прошлом макрообзоре.
Замедление инфляционных процессов в развитых странах пока происходит недостаточно устойчиво, но на горизонте года просматриваются возможности для смягчения денежно-кредитной политики. В Европе уже принимаются решения, свидетельствующие об актуальности этих ориентиров. Регуляторы Чехии и Швейцарии снизили свои ключевые ставки на 0,5 п.п. и 0,25 п.п. соответственно. ЕЦБ в условиях медленного и хрупкого восстановительного роста начинает смягчать риторику, ориентируя на более раннее начало периода снижения ставок.
ФРС пока не спешит со снижением ставки, что обусловлено более высокой, чем ожидалось, деловой активностью и сохранением роста кредитования. Это сдвигает начало цикла снижения ключевой процентной ставки в США, скорее всего, ближе к середине года или даже на вторую половину 2024 г.
Народный банк Китая сохранил ключевую ставку на прежнем уровне, однако для поддержки строительного сектора в феврале была снижена учетная базовая ставка по ипотечным кредитам на 0,25 п.п. до исторически минимального уровня 3,95%. Значимым событием стал отказ Банка Японии от проведения политики отрицательных процентных ставок. В условиях устойчивого превышения целевого показателя инфляции (2%) ключевая ставка была увеличена до 0,1% годовых в марте текущего года.
Хотя рынки находятся в ожидании снижения ставок, что должно придать импульс улучшению деловой активности, мы ожидаем некоторого замедления экономики США при медленном восстановлении в еврозоне. Роста экономики Китая и остальных стран будет недостаточно для заметного увеличения глобального спроса и соответствующего повышения цен на сырьевые товары. Кроме того, отмеченное нами стремление развитых стран повысить безопасность поставок путем переноса производств в «дружеские» страны будет повышать риски для устойчивости экспортных поступлений и экономического роста стран, ориентированных на сырьевые ресурсы.
В условиях сложного внешнего фона наращивание стоимостных и физических объемов экспорта не сможет стать основным фактором устойчивого роста экономик стран – участниц ЕАБР. В первые месяцы 2024 г. краткосрочные индикаторы экономической активности и показатели производства указывают на сохранение высоких темпов роста ВВП региона. Страны в своем развитии продолжают полагаться на увеличение внутреннего спроса, в том числе стимулируемого в рамках реализации национальных проектов развития. Примерами таких инвестиций можно назвать увеличение государственных капиталовложений в Армении, реализацию импортозамещающих проектов в Беларуси и России, осуществление программ развития в машиностроительной отрасли Казахстана, Кыргызской Республики и Таджикистана – в энергетику. Дальнейшее расширение регионального экономического сотрудничества будет способствовать ускоренному развитию отраслей, в которых страны обладают сравнительными преимуществами, и это будет повышать производительность региона в целом. Важным источником роста останется наращивание эффективности экономик. Ему способствуют – наравне с сохранением ответственной макроэкономической политики – вложения в социальный сектор, включая медицину и образование. Опыт последних лет свидетельствует о значительном потенциале экономик региона к устойчивому развитию.
Евгений Винокуров,
Главный экономист ЕАБР